金融读书汇|陈歆磊：独角兽的破绽与出路

　　上海交通大学上海高级金融学院市场营销学教授陈歆磊携最新力作《破绽-风口上的独角兽》，于7月15日做客头条财经联合中国网财经共同举办的“金融读书汇”栏目，分享总结互联网行业的研究心得，探寻商业的本质。

　　对于当下共享单车的涨价潮和免押金政策，陈歆磊在访谈中解读称，共享单车的本质是一种重资产的“交通方式”，利润不会太高。过去由于资本的盲目涌入，共享单车企业忙于扩张，并没有在稳定运营上下功夫，因此导致价格过低，维护跟不上，车辆损坏甚至直接丢弃。

　　“而是否收押金其实是个定价问题，如果收，就要进行专项管理，防止成为融资手段；如果不收，价格上去，市场也趋于合理。”陈歆磊说道。

　　以下为访谈实录：

　　中国网财经：欢迎上海交通大学上海高级金融学院市场营销学教授陈歆磊携最新力作《破绽-风口上的独角兽》做客金融读书汇栏目，请您先简单介绍一下本书的写作背景吧！

　　陈歆磊：我是2013年回国，开始关注中国的互联网行业。由于自己对渠道和反垄断的兴趣，开始的时候是研究电商。当时遇到颖波，就一起合作写了一篇《中国零售业何去何从》。这篇文章里很多的观点直到现在都还适用。后来又研究小米，在课上讲，和同学讨论分享。虽然大家都很看好小米，我自己却搞不明白为什么估值会这么高。有一次课堂分享里面，一个同学是手机行业资深高管，和他讨论之后我决定写写小米。这样我们写了《小米的破绽和补丁》。因为上一篇零售的文章比较顺，我们也是信心满满地投出去，结果没回音。过了一阵子打听了一下，说是观点过于偏颇。编辑表示小米的估值都是国际投行给的，那些都是聪明人。我心里想，金融危机也是这些人干的。于是我们就拿回来，放了一个月。颖波建议投到《财富》中文网，这样才发出来。巧的是，文章发出的前一天恰恰是小米五周年，因此吸引了不少流量，当然大部分都是负面的，然而此后一年小米的问题开始显现，估值也开始走下坡路了。

　　之后，我们开始了一系列的写作。基本上风口上面飘的企业和行业我们都会分析一下，从乐视、到网红、到共享单车。这些企业都是明星，市面上不乏推崇者。可是每个企业都会有破绽，关键是这些破绽是否致命。很多时候推崇者未必不明白其中的问题，可是各自的利益出发点不一样。比如乐视，它的模式是有问题的，可是在一定的时间点上也许是个好的投资标的。这些不同利益的混杂导致市面上的消息时是很混乱的。而我们想做的就是抛开表面的东西，去探寻商业的本质。因此，寻找破绽的过程就是寻找真相的过程。

　　另外，由于互联网行业是个新兴行业，宏观层面的监管滞后于行业的发展。但是，最终监管的态度会对行业走向有决定性的影响。因此，我们也在市场的宏观层面上进行了很多探讨。

　　所以，这本书基本上是这几年我们对互联网行业研究的一个总结。而时间点上恰恰应和互联网的上半场，因此也算是对上半场的反思和对未来的一些预判。

　　中国网财经：《交通运输新业态用户资金管理办法(试行)》今年6月份开始施行，其中明确提出运营企业原则上不收押金，押金需存专用账户。您认为该办法的出台将给共享单车等新业态带来怎样的影响？无押金共享单车会是新的发展趋势吗？

　　陈歆磊：共享单车本质上是“交通”，利用互联网技术让租车的方式变得更便利而已。这种商业模式的特点是固定成本投入大，维护保养等可变成本也不小。因此，在还没有找到其它变现模式的情况下，共享单车的利润是不会太高的。过去由于资本的盲目涌入，共享单车企业只是忙于扩张，并没有在稳定运营上下功夫。因此导致价格过低，维护跟不上，车辆损坏甚至直接丢弃。而押金也成为一种融资手段，一旦资金链紧张，押金也无法返还。

　　从纯商业的角度说，是否收押金其实是个定价问题。在国外的案例中，的确没有运营商向用户收取押金的做法，但是那些案例大都施行了准入制，由运营商向政府支付了类似押金性质的资金，比如，西雅图交通局要求运营商在投放500辆单车的时候向政府支付不低于1万美元的履约保证金，政府用这笔资金来回收和处理违规停放的共享单车，同时每年还征收每辆车15美元的管理费。但是最终，运营商都会将这些成本转移到消费者身上。

　　在中国，运营商不必向地方政府支付履约保证金，地方政府也不负责停放车辆的维护和管理，承担这项责任的是运营企业。如果免除押金，这笔资金只能通过提价的方式转移到消费者身上。因此，如果运营商是车辆维护和管理的主体责任人，运营商向用户收取一定的押金给予运营商一定的灵活性。少量押金相当于用户向运营商缴纳的保证金，可以用于车辆损毁后的赔偿、对乱停放行为的经济惩罚和给用户购买保险等等。因此，《管理办法(试行)》中针对共享单车押金作出了如下规定：互联网租赁自行车的单份押金金额不得超过运营企业投入运营车辆平均单车成本价格的10%。

　　因此是否收押金不是根本问题，根本问题是要让企业的重心回到正常运营，在这点上《办法》是有积极作用的。如果收，那么就专项管理，防止成为融资手段。如果不收，那么价格上去，市场也趋于合理。

　　中国网财经：从无到有，短短几年的时间乐视网盛极而衰。排除资本层面的种种手法，从战略层面来分析，乐视到底错在哪里？如果重新复盘，您认为乐视应该怎么做？

　　陈歆磊：乐视的问题，现在看和几年前看着眼点会有很大的不同。它犯的错误很容易指出，可是如果复盘来谈出路，却不是那么容易，因为这几年下来，市场宏观层面的问题显现出来的。

　　首先，先谈谈错误。这个比较容易，很多人也先后提出了。比如提出了生态圈概念却未读懂其内在联系与逻辑。生态圈的要素是以一定的本质联系建立出相对稳定的组织秩序。在一个生态系统中，生物能量和价值被食物链上的生物逐级利用。乐视复制了苹果的“平台＋内容＋终端＋应用”组合，但产品的简单堆砌和产品线的扩张并不能帮助生态圈形成用户粘性和为品牌带来溢价，乐视生态圈的要素配置过于离散，看不出能量和价值传递的脉络，生态构架和软硬件能力也没有到位，并没有真正形成一个生态圈。

　　其次，乐视自身发展速度未赶上生态圈行业发展速度。超级电视、超级手机是乐视在智能硬件领域的核心布局。从占据入口和流量变现的角度考虑，互联网企业纷纷落子智能终端。乐视虽然一举打开了智能电视这个市场，但其扩张速度太慢。奥维数据(AVC)显示，2015年互联网电视品牌的市场份额仅为10%，仍与传统彩电企业相去甚远。相比海信、创维、TCL三家智能电视注册用户接近或超越千万，乐视的用户规模在杀手级应用出现前，仍处于用户观影和支付习惯的培养阶段，客厅生态远未成型。手机更是如此，2015年，乐视超级手机销量为300万台，相比小米2015年超7000万台，华为6220万部的销量，魅族2000万台，乐视的市场份额仍然太小。而商业生态的核心指标就是用户规模。

　　最后，超级汽车是压死骆驼的最后一根稻草。确实，互联网公司在新能源汽车领域具有先天性的优势，尤其是汽车智能化联网等方面。但是，汽车行业属性和互联网企业有很大的不同，汽车行业不是光靠烧钱就可以扩大市场份额的，各大汽车企业都拥有几十、上百年的历史。无论是汽车的设计、制造，还是销售渠道的建设，都需要长期的积累。显而易见，乐视在进入造车领域之前并没有做好长期打仗的准备。

　　如果重新复盘，乐视会有机会吗？这个问题真的很难回答。也许可以这么问：“在流量逐步被BAT控制的现实下，独立的互联网公司还能做大吗？”360是一个例子，生存下来的原因是找到自己的差异化核心，安全。那么乐视能创造什么样的差异化核心呢？软硬件一体是个思路，但是软硬件都不够强，两者无法相互带动。除此之外，还有什么出路呢？

　　或许可以打造成中国的ESPN+Netflix。

　　首先，体育赛事是个很大的市场，而中国在规模和转播质量上和国外都有很大的差距。如果能够坚持体育赛事运营及转播的主业，积极打造其核心竞争力，并通过生态圈内视频网站、大屏、移动终端的布局形成联动，那么也许可以成为中国的ESPN。ESPN早年通过自制节目《体育中心》(Sports Center)等的流行以及大规模购买各类体育赛事的版权，成为了全球的体育巨头。多年来，ESPN依靠有线电视的节目订阅费和广告作为主要收入来源。同时， ESPN通过WatchESPN在智能终端进行推送、制作广播节目、撰写体育新闻等等，进行多渠道传播。但是近年来由于电视收看率下降以及Youtube等平台上有免费直播体育赛事和咨询，ESPN的利润及订阅量都有很大程度下降。这意味着仅仅通过版权购买的盈利方式不会长久，而打造赛事运营，转播，以及体育服务为一体的多方位变现模式才是生存之道。这些都是乐视可以借鉴的。

　　另外，回到视频网站这个乐视最早起家的市场，在今天BAT控制下的互联网行业如果仅仅作为分发渠道，那要存活是很不容易的。所以乐视可以做的是往上游整合，如美国的Netflix。Netflix作为一个线上的内容分发渠道，逐渐走向制作端，生产了《纸牌屋》、《暗黑》等作品。与其类似，乐视的核心竞争力将取决于其内容生产能力，例如自制剧和IP的打造。例如，2015年由北京乐漾影视传媒有限公司(后被乐视收购)出品的《太子妃升职记》，虽为小成本制作，但是由于内容新颖，为乐视吸引了不少粉丝。另外，乐视的自制剧《芈月传》为其带来良好版权收益和流量变现也是一个成功的案例。围绕会员需求的开发和挖掘将是乐视未来生态构建的核心，不过各个视频网站都在努力，成功的难度不小。

　　中国网财经：您认为中国传统零售商应如何面对电商挑战并抓住未来的发展机遇？零售业未来的发展趋势是什么？

　　陈歆磊：在发达市场，面对电商的冲击，传统零售商一般通过调整经营模式，打造线下体验，严格成本控制，供应链管理，以及发展复合渠道来应对，并逐渐适应电商冲击。

　　在中国，由于线下市场的整合度极低，鲜有传统零售商能够达到一定规模以对抗电商的冲击，唯一的例外可能就是家电行业的国美，苏宁。因此在中国市场，整个零售行业的变革基本上以电商为引领的。因此会看到两个现象。一，除了高端和低端的零售商，中间的零售商将难以存活。二，传统零售商将逐渐被电商控制，成为其生态系统的一部分。因此近年来我们看到电商对大型传统零售商开始并购或战略注资，而对小的零售商通过O2O的方式将其纳入自己的生态系统。

　　这种模式会提高了整个零售行业的效率，是的未来零售业走向全渠道模式。也就是说，在数据，营销，定价，和服务上实现线上线下的整合。但是弊端是电商在其中的影响也会日益增大。在控制了场景和数据之后，电商(实际上是互联网企业)可以积极需求变现模式，实现跨界整合，而实体店将日益成为配角。而高度垄断，或有可能达到垄断的高科技企业已经日渐成为各国政府担心或重视的目标。

　　这种局面单靠市场是无法改变的，必须在适当的时候依靠政府的监管和调控。中国零售市场由于先天不足，这种不对称的市场权利分布尤为明显。因此，我们认为政府在未来应该做三件事：一，鼓励线下零售业的整合，以期形成一些有规模的线下零售商。二，出台政策鼓励垂直电商的发展。三，监管和规范平台电商。

　　中国网财经：您如何看待无人零售的未来？作为将人工智能应用于零售业的先锋代表，沃尔玛和亚马逊无人便利店有哪些成功的经验可以借鉴？

　　陈歆磊：2017年异军突起的无人零售(主要指无人货架、无人便利店)是新零售的一种业态。但在之后短短的一年时间内就呈现出明显颓势，不少无人零售初创企业开始面临资本链断裂等危机。我们认为，无人零售是有未来的，但是需要解决一些问题。

　　无人零售的优势无外乎两点。一，增加流量入口。通过扫码等技术手段可以收集消费者信息，这些信息会被整合到大的数据库，成为复合渠道的一部分。二，降低零售成本。通过减少人工，库存分析，和灵活的补货方式，可以有效降低运营成本。

　　现在的问题是技术上还不能充分实现运营成本的降低。产品损耗，以及消费者多拿、乱拿问题难以制止。即便事后追回，中间的人力成本也将非常高昂。这是无人零售业态迫在眉睫需要认真思考的。

　　需要说明的是，沃尔玛和亚马逊的无人商店是截然不同的。Amazon Go运用人工智能技术实现全自助购物，店内的计算机视觉、深度学习以及传感器等装置实现了监测消费者动态以及收集数据等功能。类似把线上体验带到了线下，还省去了结账这个环节。

　　而沃尔玛的“智能零售实验室”则不同——不另外开店，而是进驻了现有、繁忙的沃尔玛超市，店内超过3万件商品。对于人工智能的运用，沃尔玛也有不一样的答案——用人工智能监控库存。“智能零售实验室”内摄像头和传感器时刻监控货架，记录日常活动产生的数据、进行预测，因此沃尔玛员工不再需要逐一货架查看需要补货的商品。这点很重要，因为根据研究数据，每年零售商因为补货不及时而导致的销售损失接近4%。

　　虽然这两个新模式还有待观察，但是他们的区别是很明显的。电商到线下是通过体验的移植，而线下是侧重解决实际问题以提高效率，基因不同。

　　中国网财经：2018年双十一，“淘宝第一红人”张大奕的店铺28分钟内销售额破亿，让多数电商都望尘莫及。您认为其所属集团如涵控股能够批量复制“张大奕”模式吗？如涵控股此次赴美上市能够成功扭转其连年亏损的状态吗？

　　陈歆磊：网红这种商业模式本质上是两点：前端的社交明星效应以吸引流量，后端的供应链管理。如果有了流量，后端的供应链管理是可以做到的，像韩都衣舍等公司都有类似的案例。不过前端的社交明星的复制则是很难的。

　　明星这种产品，就像影视，音乐一样，都有一个共性就是赢者通吃。也就是说，这些市场里消费者并不需要太多的产品，因此头部的产品基本上占据市场大部，这就决定了复制超级网红是很难的。从如涵控股2016年年报可知，如涵当年净利润约为2400万元，其中超过90%都来自于张大奕。赴美上市的招股说明书显示，2017财年、2018财年和2019财年前三个季度，张大奕品牌的网店收入分别占如涵总收入的50.8%、52.4%、53.5%。张大奕一枝独秀，这是因为网红之间的差异化很小，生命周期又短，所有的网红都会对复制网红的做法产生抵触和排斥，越是顶级的网红越是排斥甚至厌恶。所以这种网红平台，本质上其实和淘宝很像，不太可能产生很多的头部网红。相反，可以产生很多中小网红，相互之间存在竞争关系，而且生命周期很短。当然，这种模式是合理的，但是运营成本是否可控就不好说了。孵化网红需要大量资金。同时，线上店铺的运营成本并不低。如天猫对网红店铺的抽成占比达到5%，再加上推广费、人工运营成本，总计45%~65%。招股书显示，2019财年前三个季度，如涵净亏损5750万元，与去年同期相比增长120%，亏损的主要原因在于毛利率增长了不到10%，而整体运营成本却增长了超过20%。

　　表面上看网红电商是粉丝经济，是2C的生意，但其实，网红电商的核心是零售，零售的核心是供应链管理，是2B的生意。没有看清楚这个实质，网红电商不可能持续，资本市场也不会因网红而买账。招股书中披露，80%以上如涵消费者是千禧一代，78%以上是女性、时尚追求者和经常在线购物的人。在2018财年和2019财年前三个季度，如涵自营网店的约40%客户进行了两次或两次以上的采购。有场景、有数据，是如涵的价值所在。如果如涵能高效掌控供应链、准确预测消费者的需求，这将成为电商领域最重要的突破，也是其扭转连年亏损的关键点。否则，如涵只能徒有其表，始终为100多位网红的流量所绑架，成为流量的牺牲品。

　　中国网财经：网上很多人认为“互联网时代没有隐私”。您在书中提到“隐私的交易机制”时，将个人敏感数据比喻成一个人的影子，那么这个交易机制要怎么设计呢？怎样才能让每个人切实掌握自己的权利呢？

　　陈歆磊：以隐私换服务已经成为一种现实，这个是回避不了的。现在的问题是隐私信息被滥用，而消费者处在弱势地位。我们认为，一个合理的隐私交易机制应该有以下几个方面：

　　首先，信息应该是对称透明的。也就是说，企业是否收集隐私以及收集何类隐私因该对消费者公开，让消费者有选择权。

　　其次，交易就是个合同，那么合同的适用范围要明确。如果消费者提供了隐私，那么这些隐私能被怎么用要写清楚。

　　最后，基于以上两点，设计定价机制。可以服务换隐私，但是如果消费者不愿意，那么可以以价格换服务。当然价格是由以上两点来决定的。

　　有了这样的交易机制存在，还是不能充分保证消费者的利益被合理地保护。一个很大的问题就是垄断。当消费者面对一个垄断企业的时候，他们可能没有太多选择，只有接受霸王条款。

　　比如说第一点，信息要透明。欧盟通过了法案，要求企业如果收集消费者隐私的话，必须告诉消费者并征得他们的同意。本意是为了保护消费者权益。结果谷歌这类的大公司双手赞成，为什么？因为消费者会更倾向于给谷歌这样的大公司授权，而不太放心小公司收集他们的信息。这样一来很多小的广告代理就无法得到消费者信息，从而更难与谷歌竞争。所以这个法案最终帮助谷歌打击了竞争对手。

　　那么一旦巨头形成，由于它的垄断地位，巨头提出的服务换隐私的条件是消费者很难拒绝的。因此第二点的实施也会大打折扣。

　　所以，对于隐私的保护，仅有市场机制是远远不够的，政府的市场调控将起决定性作用。

　　中国网财经：在过去十年中，中国快递行业取得了惊人的增长速度。其业务量增长超过了30倍，行业发展速度是中国GDP的7倍。但从2017年开始，整个快递行业飞奔的脚步骤然放缓，这反映了快递和消费的哪些变化？

　　陈歆磊：快递行业增速放缓是由于快递业务量基数增大而导致的趋势性放缓。根据国家邮政局统计结果，我国快递业务量从2011年的23.4亿件高速增长至2016年的312.8亿件，2016年同比增加51.4%。从绝对值上看，5年时间业务量增加10倍有余。2017年，快递业务量增加至400.6亿件，虽然当年增速放缓，但仍有88亿件的绝对值增长。

　　其次，增速放缓反映了快递行业已经逐渐从粗放的价格竞争转变为服务、时效性等全方面的竞争。早期快递行业以价格竞争为主，追求规模效应以带来成本的下降。与此同时，小公司可以单纯依靠低价获取市场份额，市场呈现分散化态势。随着快递行业市场格局逐步稳定以及消费逐渐升级，扩张规模(业务量)不再是快递企业的首要任务，单纯低价对商家的吸引力也已不明显，服务、时效性等体验性因素成为快递行业的重要竞争方向；今年3月，申通快递发布公告称阿里巴巴将投资46.6亿元入股申通快递控股股东公司，巨头入股快递企业，将使快递行业得到更多的流量和技术支持，从而带动整个快递行业的升级发展。

　　另外，数据上的增速放缓也由于快递行业本身的发展变化。一些例如达达、闪送、美团等新型的同城、短距离配送企业接连面世，这些企业承担了部分同城的快递消费需求但由于没有快递牌照，暂未被纳入统计口径中。

　　快递增速放缓是反映了电商增速放缓以及实体零售的复苏。我国消费者网络零售参与指数增速逐步放缓：全国消费者网络零售参与指数与网络零售社会消费品零售额占比虽然逐年升高，但是两者增速在近年来都呈现逐渐下降的趋势。可见，由于电商市场人口红利逐渐消失，线上市场发展正在逐渐放缓。

　　展望未来，中国快递有两个趋势引人注意。

　　一是随着阿里在菜鸟体系的布局，将利用电商业务打击快递业的竞争对手，从而在这个市场形成整合。随之而来的将是电商对快递业的控制。

　　二是随着全世界范围内对环保的关注，例如对塑料制品的限制，将开始提高快递业成本，尤其是低端的快递业。

　　中国网财经：快递配送的最后一公里，是快递行业最分散化的环节，也一直是行业性难题。造成目前“最后一公里”困境的主要原因是什么？各大企业应该如何破解困局呢？

　　陈歆磊：造成目前“最后一公里”困境的主要原因有以下几点：

　　首先是市场结构的问题，国内大部分公司都设有自己的快递网点，第三方服务的份额不足25%，因此浪费惊人。而在欧美及日本等发达市场，这个份额达到70%。

　　其次是政策因素。例如，城市货车限行是造成“最后一公里”成本居高不下的原因之一。在北京，货车进入四环需要货运通行证，而上海也通过发放货车通行证来限制货车数量和通行时间。据测算，各种费用及罚款占到最后一公里成本的1/3。

　　最后，城市生活成本居高不下，国内人工费用的持续攀升和油价上涨造成严重依赖人力派送的快递行业成本持续走高。

　　那么如何如何破解困局呢？

　　首先可以用数字化驱动物流。传统物流主要采用手动录入。该方式普遍存在效率低下、准确性差等问题。另外，新零售下的商品SKU明显增多，因此要求企业必须通过数字化系统对各物流终端下达命令，以满足日渐碎片化、高频的订单派送需求。

　　其次，打造“仓配一体化”。相较于欧美国家，中国消费者对配送时效要求更为严格。因此，零售商不仅需要数字化系统提高信息处理效率，还需要通过要充分利用大数据、云计算和现代管理技术建立全新的仓配一体化体系。仓配一体化是对仓储和配送两项工作深度整合，实现一体化运作。作为零售商，只需将订单传送给相关物流服务企业，而仓储、拣货、打包配送等一系列工作全由物流公司负责。在仓配一体化的建设工作中，构建 “云仓配”网络系统、建立“云仓配”网络是核心。构建 “云仓配”网络系统，就是基于大数据、云计算等技术的“云仓配”网络系统内所有相关方数据共享，实现资源利用最大化。建立“云仓配”网络，就是基于电商消费多批次、小批量的特点，电商仓储必须多点布局、形成有效辐射距离，从而实现配送时效性和安全性。

　　再有，利用人工智能与自动化设备替代劳动力。面对业务量与劳动力增速不对等的现状，运用人工智能和自动化设备来弥补可能出现的劳动力短缺困境。日前，拣货机器人、快递柜等智能化设备已经得到了广泛运用。以丰巢、中邮速递易为首的快递柜，是采用用户自助形式提供快递收、发和寄存服务的系统，主要分布于住宅区、办公楼附近。有效解决了快递二次投递等所产生的人力和时间成本。目前，快递柜时候还存在一些限制，例如尺寸限制，超过最大格箱尺寸的快递依旧无法投递。又如，快递公司选择限制，部分快递公司(如京东快递)无法使用快递柜进行投递。

　　最后是模式问题，可以采用众包物流。2006年，杰夫·豪(Jeff Howe)首次提出了“众包”概念。2013年，人人快递开始试水众包快递，目前平台累积的自由快递人超过百万。“爱鲜蜂”和“家家送”也充分利用社区周边的小商铺店主作为配送力量，最快能够在30分钟内完成配送。阿里与京东也分别有菜鸟物流和京东到家试水众包快送服务。

　　中国网财经：为什么说相对于传统行业，互联网市场更有可能出现自然垄断？在传统的互联网流量红利干涸之际，互联网公司的未来发展方向有哪些？

　　陈歆磊：自然垄断市场的特点是企业的成本随着规模的增加而降低。在这种情况下，一家企业服务整个市场是成本最低的，因此叫自然垄断。可是问题是当垄断形成，虽然成本低，但是垄断价格高，因此企业利润最大化了，但是对社会是有损害的。那么互联网行业的特征显然是符合自然垄断市场的定义的。此外互联网的外部效应，即用户评估某个网络的优劣在很大程度上依赖于网络上用户数量的多少，更加剧了形成垄断的可能。

　　随着互联网红利的递减，互联网公司在做以下几件事。

　　首先，利用现有资源及市场地位，尽可能获取数据及场景，并且利用这些资源进行跨界扩张。这也是最近引起多国警惕的市场垄断行为。

　　其次，寻找新的增长点，例如云计算，以继续占据技术制高点。这样不但获得资本市场的支持，而且在人才争夺中占据上风。

　　最后，从粗狂式经营逐渐过渡到精细化管理。例如2017年Q4，Facebook北美地区日活用户数首次出现环比下降。然而，Facebook广告收入仍以同比近50%的增速增长。这意味着Facebook已经摆脱了依赖流量增长来推动业绩的模式，而是通过提高广告质量、更精准地投放来从每位用户身上获得更多收益。

( 编辑：杨畅 )