影视行业并购重组趋冷,新三板影视公司主动寻求IPO

　　今年1月9日，开心麻花(835099)宣布准备接受IPO辅导冲刺创业板，这是继和力辰光之后，新三板第二家立志转战A股的影视类挂牌公司。

　　在影视行业并购重组趋冷，自主IPO会是影视产业资本运作的下一个大趋势吗？

　　去年是新三板并购开始井喷的一年，其中不乏影视类挂牌公司的身影。2016年共发生5起上市公司并购影视类挂牌公司的案例，涉及金额达到54.57亿元，其中2起被终止，3起正在实施中。

　　共达电声和乐华文化就因证监会“拦截”结合了两次，第一次共达电声拟以23.2亿元收购乐华文化全部股权，证监会针对标的公司高估值发出询问，收购最终被放弃；第二次共达电声拟作价18.87亿元收购乐华文化，目前本次交易股东大会已经通过。

　　影视类公司业绩容易出现不稳定的情况，这成为IPO过会的一大障碍。为了曲线登陆A股市场，新三板影视类公司大多选择被上市公司收购，自主寻求IPO较为少见，开心麻花和和力辰光是目前仅有的两家公司。

　　和力辰光(836201)早在2015年12月就向北京证监局报送了首次公开发行股票并上市辅导备案材料，2016年7月宣布公司IPO申请被证监会受理，此时距离和力辰光挂牌新三板不到三个月。

　　随着A股并购借壳活动监管加强，IPO节奏持续加快，在A股与新三板两个市场巨大的估值鸿沟下，并购熄火、自主IPO抬头的趋势悄然兴起。

　　影视文化产业崛起

　　每个产业的崛起都有一个“导火索”，华谊兄弟上市就是点燃影视产业崛起最开始的那把火。

　　2009年，华谊兄弟作为“影视第一股”登陆创业板，上市不久市值即接近50亿元，当时华谊兄弟每年净利润还不到7000万元。对于国内影视产业而言，华谊兄弟的上市无疑是一个巨大的模范带头作用，对于投资人而言，华谊兄弟让他们看到无限的资本潜力。

　　政策加持也是另外一个重要因素。2011年10月，国家提出要推动文化产业成为国民经济的支柱性产业，随后的“十二五”规划和“十三五”规划对此均有所强调，国家政策的惠及为影视产业带来了可持续性释放的市场红利。

　　影视产业资本运作的崛起，还有赖于新三板的迅速扩容。

　　东财Choice数据显示，截止2013年12月31日，新三板仅有12家媒体行业挂牌公司，2016年底达到367家。同时期新三板公司数量从356家扩容至10163家，媒体行业公司数量增速超过新三板整体，许多打着“下一个华谊兄弟”旗号的影视公司因此拥有了进入资本市场、募资扩大再生产的渠道。

　　开心麻花就是一个通过新三板募资扩大再生产的典型案例。开心麻花在2015年年底挂牌，挂牌之初就确立了通过新三板引入投资者实现低成本融资的目标。公司挂牌不到两个月进行了两次增发，合计募集资金3.05亿元，2016年开心麻花推出第二部电影《驴得水》，实现票房口碑双丰收。

　　得益于以上三个核心因素，影视文化产业的大环境持续向好。2014年，全国电影总票房实现296.39亿元，同比增长36.15%；2015年为440.69亿元，同比增长48.7%。

　　资本开始大量涌入中国电影市场，影视行业并购重组一片繁荣。东财Choice数据显示，2014—2015年，影视行业并购重组分别发生67起和90起，并购金额分别达到119.42亿元和722.39亿元。

　　除了影视并购重组的红火，“明星证券化”现象也在很大程度上反映市场正处于高速发展时期。“明星证券化”指的是随着IP和粉丝经济的兴起，自带IP属性的明星成为被争夺的对象，为了实现与明星本人的深度捆绑，有实力的影视公司会以高溢价收购明星的壳公司，其实也就是收购明星本人。

　　明星证券化运作的最早与最成熟的是华谊兄弟。2013年9月，华谊兄弟宣布以2.52亿元收购张国立名下的浙江常升影视制作有限公司，溢价36倍；2015年10月，华谊兄弟以7.56亿元收购李晨、冯绍峰、Angelababy、郑恺、杜淳、陈赫6位明星持有的浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司70%的股权；同年11月又宣布收购以冯小刚为主要股东的浙江东阳美拉传媒有限公司70%的股权，交易对价10.5亿元。

　　在明星证券化现象之前，影视公司为了与明星实现捆绑，通常会让明星入股公司。和力辰光与著名作家郭敬明就渊源不浅，此前公司曾投资拍摄《小时代》系列电影，虽评价不佳却赚的盆满钵满，郭敬明也因此获得和力辰光5%的股份，在公司完成挂牌前最后一次增发后，小四的持股比例降至4.05%，是公司第七大股东。

　　全行业遭遇滑铁卢

　　这个“行业齐头并进”的故事在2016年发生了变化。

　　去年，中国电影票房累计实现457.12亿元，同比增长3.73%，该增速与2015年接近49%的增速相比，几乎可以忽略不计。中国电影出现增速下滑迹象，一时间，资本慌了，媒体急了，人们开始讨论中国电影是否正在迎来寒冬。

　　同年5月，有消息传出证监会限制上市公司跨界定增，涉及互联网金融、游戏、影视和虚拟现实(VR)四个行业，虽然证监会随后出面澄清，但好几起影视行业并购案还是被无情叫停。 监管层的导向很明确，收紧对影视行业的监管，帮助一级市场挤出泡沫。

　　三七互娱(002555)放弃12亿元收购中汇影视(836006)100%股权背后就有证监会的影子，该项收购还一度被誉为IP快速变现的经典案例。

　　中汇影视成立于2012年9月，主营影视剧投资、制作和发行；2014年年底，前盛大文学CEO侯小强参与组建现在的中汇影视，公司转型全面拥抱IP，公司现拥有的优质IP包括《回到明朝当王爷》、《鹤唳华亭》、《他知道风从哪个方向来》、《嫌疑人X的献身》等，其中《嫌疑人X的献身》已经被开发成电影，由苏有朋执导。

　　在IP大浪潮之下，中汇影视12亿元卖身并不值得惊讶，可是证监会却不这么认为。

　　重组预案发布之后，证监会发出问询函，其中就要求三七互娱说明部分募资投于中汇影视IP资源库扩建及影视剧制作项目的合理性。之后，三七互娱表示因资本市场环境波动决定放弃收购中汇影视。不过可能是出于对IP的执着，三七互娱在12月份还是宣布通过债转股方式入股中汇影视，以3亿元债权取得中汇影视23.08%的股份。

　　中汇影视不是第一家因监管收紧而收购失败的影视公司，此前万达院线宣布终止372亿元收购万达影视100%股权，乐视影业注入乐视网也遭逢变故，华东重机并购影视标的被叫停，资本市场的环境波动成为这些并购失败的共同理由。

　　2014年-2015年兴起的“明星证券化”现象，被拦在A股门外的情况更多。去年暴风集团欲以10.8亿元收购吴奇隆、刘诗诗夫妇名下稻草熊影业60%的股权，证监会认为标的公司盈利能力具有较大不确定性，不予通过；后唐德影视也主动终止收购范冰冰名下爱美神51%的股份。

　　除了监管收紧，前期多家并购重组标的难以完成业绩承诺也对投资人的投资信心产生不利影响。

　　影视类公司大多属于“轻资产”产业，并购重组时的估价大多依据业绩预测和业绩承诺，而能否实现业绩承诺、如何实现业绩承诺则完全取决于标的公司。回顾前期并购案例，业绩承诺的完成情况不容乐观，有媒体统计，2015年影视并购业绩承诺足额完成率只有71%。

　　2014年6月，浙江广厦通过资产置换的方式控股福添影视，当时福添影视作出2014年、2015年、2016年将实现净利润不低于5221.77万元、6272.96万元、7815.31万元的业绩承诺。不过福添影视在2014年和2015年仅分别实现盈利3290万元、760.44万元，与承诺业绩相比大幅缩水。

　　鹿港文化100%收购天意影视一案也因对方未达成业绩承诺最终流产。鹿港文化在2015年收购天意影视51%股权，后者随即承诺2015年-2017年将实现净利润分别不低于2500万元、5500万元、8500万元。可是天意影视2016年上半年盈利不足500万元，未达到全年承诺数额的10%，鹿港文化因此决定终止收购天意影视剩余49%股权。

　　传媒难返高估值时代

　　行业增速下滑、监管加强和投资人信心缺失都导致传媒板块上涨逻辑受到限制，板块整体估值呈现消极状态，首创证券分析师李甜露认为传媒难返高估值时代。

　　2016年，传媒板块整体下跌32.39%，二级市场股价集体下滑，华谊兄弟、光线传媒等龙头股更是成为股价下滑的重灾区。华谊兄弟股价全年下跌46.8%，光线传媒下跌35.32%，而这两个龙头股在2015年的涨幅分别为57.77%和66.97%。除了华谊和光线等龙头股之外，传媒板块其他个股也有不同程度的下跌，全年跌幅超过50%的公司有新文化、万达院线、奥飞娱乐……

　　图为华谊兄弟股价2016年以来走势

　　大环境已经不能支撑影视文化类公司的高估值, 二级市场理性回归到看业绩的阶段，而对新三板影视类公司而言，退潮的体验更加直接。在行业遭遇滑铁卢的过程中，许多小型影视公司本身不具备多大的核心竞争力，现在更是不受投资人待见，但一些有能力、有野心的影视公司自然不甘心蛰伏，自主 IPO可能会是下一个大趋势。

　　挂牌公司热衷于转板很大原因在于A股市场与新三板市场之间的巨大估值鸿沟。

　　目前新三板拥有118家影视类公司，其中16家做市转让公司的平均市盈率是32.42倍，A股影视类公司平均市盈率则是是50.31倍。两个市场的融资能力也相差甚远，仅就2016年而言，新三板影视类公司募集资金36.27亿元，A股影视类公司累计融资额达到291.33亿元， 50家新三板公司融资金额相加才等于一家主板影视公司的规模。

　　和力辰光和开心麻花是目前新三板唯二两家已透露转板IPO意愿的影视类挂牌公司，目前开心麻花市值51.8亿元，在新三板累计募集资金3.05亿元，虽然市值和融资能力都比不上主板，但在新三板的影视公司中也属前列了；而和力辰光挂牌后没有过交易，也没有融资记录，无法进行比较。

　　和力辰光IPO申请已被证监会受理，公司在2015年实现营收2.56亿元，盈利9381万元；2016年上半年收入7553.13万元，净利润339.3万元，符合创业板的上市要求。去年和力辰光再次与郭敬明捆绑合拍《爵迹》，可惜《爵迹》没能延续《小时代》的人气，票房口碑均不理想，和力辰光2016年的业绩表现恐怕会受到一定影响。

　　开心麻花是新三板上的明星公司，公司透露拟聘请中信建投证券作为IPO辅导券商进行上市事项辅导工作。开心麻花2015年实现营收3.83亿元，盈利1.32亿元；2016年上半年收入1.18亿元，净利润3448.76万元，公司业绩同样符合创业板的上市条件。

　　那么两家影视类挂牌公司到底是否具备冲刺创业板的能力呢？据统计，主板19家影视类公司在2015年合计实现收入355.79亿元，盈利59.97亿元，平均单家公司营收18.73亿元，盈利3.16亿元。19家主板影视类公司中，万达院线实现收入80亿元，盈利11.86亿元，业绩最好；东方网络营收4.04亿元，最低；中视传媒净利润2638万元，排末位。

　　由此看来，开心麻花的业绩足以支撑其冲击创业板，和力辰光亦符合转板要求，但其业绩表现在主板影视公司中并不打眼。

( 编辑：王文举 )